스프레드 프로덕트 (Spread Product)의 이해 (12) – 스프레드 프로덕트의 호가

간단한 개념부터 짚고 넘어가자.

기존에 발행된 채권은 그 채권의 만기까지 모든 현금흐름이 결정되어 있다. 굳이 공식을 다시 언급하고 싶지는 않지만, 채권의 기초개념에서 훑어 봤을 채권의 가격 공식을 살펴보자.

채권의 가격 (혹은 예금의 가격) = 미래 예상되는 현금흐름의 현재가치

= [C1/(1 + r)1] + [C2/(1 + r)2] + … + [Cn/(1 + r)n] + [P/(1 + r)n]

(여기서 C는 이자지급금액, r은 이자율, P는 채권원금.)

 

모든 현금흐름이 결정되어 있으니, 채권이 발행되고 나면, 그 만기까지의 어느 시점, 즉 유통시장에서 거래가 일어나는 시점의 C와 P, 그리고 만기까지의 기간인 n도 모두 고정된 변수이다. 고정되지 않은 변수는 ‘채권의 가격’과 해당 채권의 이자율인 ‘r’밖에 없다. 미지수가 2개인 방정식이 되는 것이다. 위의 공식에서 보면, 채권의 이자율 r을 알면, 채권의 가격이 산출되고, 반대로, 채권의 가격을 알면 채권의 이자율 r은 보간법을 사용하건, 엑셀의 Solver 기능을 사용하건, 블룸버그 (Bloomberg)를 사용하건, 단 하나의 r이 산출될 수밖에 없다.

명심하자. 이미 발행된 채권의 경우에는, 금리를 알게 되면 가격을 알게 되고, 가격을 알게 되면 금리를 알게 된다. 그러므로, 호가를 하는 사람의 입장에서는 금리로 호가를 하건 가격으로 호가를 하건 동일한 결과가 나온다.

투기등급 (High Yield) 채권의 경우에는 대부분 가격으로 호가를 하므로, 주식을 거래하듯이 가격과 물량을 맞춰서 거래하면 된다. 하지만 투자등급  (High Grade) 채권의 경우에는 기준채권 (Benchmark 국채)와의 스프레드 (Spread), 혹은 가산금리로 호가한다.

기준채권 대비 스프레드로 호가를 하는 이유는, 기준채권인 국채는 시시각각으로 가격이 변하고 있는 반면에, 그 기준채권 대비 스프레드는 상대적으로 변동성이 덜하기 때문이다.

우선 그림을 살펴보자.

스프레드_호가

채권의 금리 = 기준국채금리 + 스프레드로 표현된다. 여기서 기준국채금리는 변동이 잦은 부분, 스프레드는 상대적으로 변동이 적은 부분이라고 생각할 수 있다.

위에서도 언급하였지만, 이미 발행된 채권은 가격 혹은 금리만 알면 모든 것이 결정될 수 있다. 물론, 채권의 가격, 혹은 금리를 바로 호가하면, 그 채권의 가격이 바로 결정되면서 거래가 진행될 수 있겠지만, 트레이더의 수익창출과 헤지 (Hedge)에서도 잠시 언급되었다시피 모든 투자은행이 그 상황에 따라 서로 다른 호가를 하고 있을 것이다. 투자자 입자에서는 가장 좋은 호가를 하는 투자은행과 거래하고 싶지만, 국채 금리 부분이 계속 변화하고 있기 때문에, 모든 호가가 동시에 들어오지 않는다면 시차로 인해 비교가 곤란하다. 하지만, 각 투자은행의 상황이나 해당 스프레드 프로덕트에 대한 호가의 배경이 시시각각으로 변화하고 있지는 않을 것이므로, 스프레드에 대한 호가는 상대적으로 변화가 적을 것이다. (물론 호가중에 스프레드가 변할 수도 있지만, 국채 금리의 움직임에 비하면 일정 시간 동안은 안정적인 편이다.) 그렇기에 시장에서는 우선 스프레드, 즉 가산금리로 먼저 호가를 하고, 투자자가 가격을 비교하거나 매수/매도 가능 여부를 판단한 후, 거래 시점의 국채 금리를 다시 확정하여 채권의 금리를 결정, 즉 가격이 확정되는 방식으로 거래된다.

한 가지를 더 고려해보자.

수 백만, 수 천만, 심지어는 수 억불이 왔다갔다하는 외화채권시장에서 거래를 함에 있어서 가장 중요한 부분은 무엇이겠는가? 상호 거래하는 거래상대방이 서로 오해의 소지가 최소화되는 방식일 것이다. 예를 들어, 매수자와 매도자가 100bp 만큼의 스프레드에 거래하기로 했는데, 막상 거래를 확정지으려 하니 매수자는 미국 국채 금리를 1.00%라고 주장하고, 매도자는 0.95%라고 주장하면 거래가 성사될 수가 없을 것이다. 따라서, 스프레드 프로덕트를 호가함에 있어서, 그 기준이 되는 벤치마크 국채는 거래대상이 되는 채권과 가장 가까운 만기의, 언제나 가장 유동성이 뛰어나고, 가장 안정적으로 거래되어서 오해의 소지가 최소화되어 있는 최근 발행 국채를 사용한다. 가장 거래가 활발하고 유동성이 뛰어난 국채들에 대해서는 Bloomberg PX1 화면에서 설명한 바 있다.

요약해보면, 스프레드를 호가하고, 그 스프레드가 거래할 조건에 부합하면, 그 이후 기준채권의 가격 (혹은 금리)를 확정하여 해당 채권의 거래 가격 (혹은 금리)를 확정시키는 방식으로 외화채권시장에서의 스프레드 프로덕트는 거래된다. 거래는 아래와 같이 진행될 것이다.


거래사례.

A라는 투자자가 B라는 채권을 매입하려 한다고 가정하자.

  1. A라는 투자자는 거래를 원하는 투자은행의 B 세일즈에게 C 채권의 상세내역 (발행사, 만기, 쿠폰)과 함께, 매수하려는 매수규모를 정확히 이야기 한다.

  2. A의 연락을 받은 투자은행의 B 세일즈는 담당 트레이더에게 호가를 스프레드로 받아온다. (예, /100 offer, 언제나 그렇듯이, bid/offer 형태로 호가를 한다.  /를 굳이 표현하고 그 뒤에 100 베이시스 포인트 (basis point)라는 숫자를 적은 것은 매도호가(Offer)임을 재확인하는 목적이다.)

  3. A는 해당 호가를 비교하고 고려해서 거래여부를 결정 후 B에게 다시 연락한다.

  4. B는 다시 C 채권의 담당 트레이더와 연락하여 기준채권의 가격을 확인하고, 다시 C 채권의 가격을 확인하여 A와 확정한다. (이부분은 블룸버그 (Bloomberg)의 YAS 스크린을 사용하면 스프레드와 기준국채의 가격만으로 C 채권의 가격이 바로 확인될 수 있다.)


 

일련의 거래과정을 보면 알겠지만, 결국 최종에는 C 채권의 가격으로 확정을 지은 것을 알 수 있다. 굳이 가격으로 확정을 하는 이유는, 금리로 확정을 하게 되면, 결제금액부분에 있어서 소수점 이하 부분이 제대로 끊어지지 않는 경우가 대부분이기 때문이다. 다시 말하지만, 거래당사자들끼리의 오해의 소지가 적으면 적을 수록 처리가 깔끔할 것이다.

사람이 하는 거래에는 언제나 실수가 작용할 수 있다. 거래를 함에 있어서 언제나 확인해야 할 부분은, 1) 정확한 채권, 2) 매수/매도 방향, 3) 거래물량, 4) 결제일 (특별한 언급이 없으면 일반적인 거래일을 적용한다.)일 것이다.

거래 당시에는 저 4가지 내용을 재차 확인해서 실수가 없어야 할 것이다.

 



 

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투자등급 (High Grade) 채권의 경우에는 기준채권 (Benchmark 국채)와의 스프레드 (Spread), 혹은 가산금리로 호가한다.
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