미국 국채시장의 이해 (7) – 레포 (REPO) 시장에서 언급하였다시피, 금리가 올라갈 것을 예상하는 투자자는 Reverse REPO이나 Securities Borrowing을 통해 채권을 공매도 할 수 있다. 경기가 호황이라, 전반적인 금리가 상승할 것을 예상하거나, 연방공개시장위원회 (FOMC, Federal Open Market Committee)가 결정하는 연방기금목표금리 (Federal Funds Target Rate)를 인상시킬 것이 예상될 때, 현재 상황에 비해서 지나치게 금리가 낮은 수준일 때, 곧 발표될 영향력이 큰 경제지표가 호경기에 대한 신호를 줄 것 같을 때 등, 금리가 올라갈 것이라고 판단되고, 그에 베팅 (Betting)할 만한 상황도 많을 수 있다.
하지만, 채권의 보유이익 (Carry & Roll Down)에서 설명했듯이, 채권이란 금융자산은 기본적으로 보유하는 것이 유리한 자산이다. 적어도 보유하고 있다면, 롤다운 (Roll Down)과 이자수입을 누릴 수 있고, 또한 채권의 볼록성 (Convexity)으로 인해 가격의 움직임이 보유한 사람에게 조금이나마 더 유리할 것이기 때문이다. 채권의 금리가, 예상한 시점에 예상한대로 상승하였다면, 공매도 (Short)를 취한 투자자는 만족할만한 성과를 얻을 수 있을 것이지만, 문제는 그렇지 않았을 경우이다. 기본적으로 채권을 공매도 (Short)한 투자자는 자신이 채권을 보유함으로써 얻을 수 있는 여러 이익을 포기한 상태이기 때문에, 불안한 상태이다. 비교를 해보자면, 채권을 보유한 투자자는 금리가 상승하여서 시가평가 (Mark to Market) 손실을 얻는다하더라도, 채권이 부도가 나지 않는 한은 만기까지 고정된 수입을 얻을 수 있다. 또한, 시가평가 손실이 생긴다 하더라도, 그 동안의 보유이익보다 그 손실이 커야만 사실상 손해인 것이다. 반면에 채권을 공매도한 투자자는, 시장이 자신이 원하는 대로 금리가 상승하지 않는 경우, 심지어 하락하지 않은 경우에라도 지속적으로 보유이익을 포기하고 있는 상황인 것이다. 즉, 채권투자자로써 당연히 누리고 있어야할 보유이익을 포기하였기 때문에 금리가 때맞춰 오르지 않는다면 상대적으로 지속적인 손실을 실현하고 있는 것과 같은 상태이다.
이와 같은 이유로, 채권을 보유한 상태에서 금리가 상승하는 것보다, 채권을 공매도한 상태에서 금리가 하락하는 것에 대해서 투자자는 더 급박함을 느낄 수 밖에 없고, 그 급박함을 견디지 못해 결국 채권을 되사면서 포지션을 중립으로 다시 맞추는 거래를 숏커버링 (Short Covering)이라고 부른다. 숏커버링 (Short Covering)도 손절매 (Stop Loss)의 일종이지만, 필자는 숏커버링 (Short Covering)의 반대되는 개념을 들어본적은 없다. 즉, 채권을 보유한 투자자가 금리가 상승함으로 인해서 채권을 매도하는 거래, 그 거래에 대한 용어는 손절매 (Stop Loss) 말고는 다른 용어를 들어본 적이 없으며, 있다고 하더라도 숏커버링 처럼 강렬하지는 않다. 여러번 언급하지만 채권은 보유한 사람에게 유리한 자산이기 때문에, 금리가 오른다고 급격하게 파는 세력들이 시장을 역동적으로 변화시키지는 않는 듯 싶다.
다시 숏커버링에 대해서 좀더 생각해보자. 일정 금리 수준에서 금리가 하락할 것이라고 생각하는 투자자가 많다면, 그리고 그 견해를 수익화하기 위해 숏포지션 (Short Position)을 취한 투자자가 많다면, 금리는 오히려 쉽게 상승하기가 힘들다. 단기적인 거래수익을 얻으려는 대부분의 투자자들이 이미 공매도를 해놨기 때문에, 시장에 추가적인 매도세력이 나타나기가 힘들기 때문이다. 반면에, 급작스러운 경제지표의 악화, 시장분위기의 변화, 자연재해, 테러 등 어떤 이유에 의해서건 채권금리가 오히려 하락하는 계기가 생긴다면? 금리는 어느 정도 하락할 것이고, 그 하락에 당황한 공매도 세력들은 가장 급박한 투자자 순으로 자신의 공매도 포지션을 청산, 즉 숏커버링 (Short Covering)하는 거래를 할 것이다. 물론, 숏커버링 (Short Covering)은 해당 채권의 매입이다. 숏커버링을 위한 매입세력이 생성됨으로써, 채권의 가격은 더욱 상승 (즉, 금리의 하락)할 수 밖에 없고, 그렇게 되면 좀 더 덜 급박한 투자자도 급박해지면서 매입을 해야할 것이다. 이와 같은 일련의 과정으로 채권금리는 그 어떤 계기에 의해서 움직였었어야 할 만큼보다 추가적으로 더 큰 움직임 (금리하락)을 나타낼 것이다.
숏커버링으로 인한 시장금리의 추가하락은 시장에 숏포지션이 많을 때 자주 나타나게 된다. 역설적이지만, 모든 사람들이 금리가 올라갈 것이라고 예상한다면, 이미 시장에 숏포지션 (Short Position)을 취한 투자자들이 너무 많아서, 금리는 오르기 힘들고, 오히려 어떤 계기로 인해 금리가 하락하게 된다면, 숏커버링 (Short Covering)을 유발하여 금리가 하락할 위험이 더 클 수 있다. 또한, 금리가 상승할 것이 너무나 당연해 보이는 시장에서는, 수많은 투자자들이 숏포지션 (Short Position)을 취하고 있을 것이기 때문에, 어떤 계기에 의해서 그 포지션이 상당부분 청산되지 않는다면, 금리는 오르기 힘들다.
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