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미국 국채시장의 이해 (1) – 미국 국채 (US Treasury)는?에서 언급했듯이, 미국 국채 금리 커브에 대해서 알아보자. 미국 국채시장의 이해 (3) – Bloomberg PX1 화면에서 잠깐 등장하였던, Curve Trades 부분이 언급된 바 있다.

금리 커브의 형태를 설명할 수 있는 이론은 여러가지가 있겠지만, 크게 다음과 같이 4가지 이론을 들 수 있다.

1. 기대가설 (Expectations Hypothesis): 금리 커브는 모든 시장 참여자들의 미래의 금리 수준에 대한 기대를 반영한다.
2. 유동성 선호 (Liquidity Preference): 금리 커브의 장기 쪽으로 갈 수록, 유동성이 제약되는 기간이 길어지므로, 높은 투자수익을 요구한다.
3. 선호 서식지 이론 (Preferred Habitat Theory): 시장 참여자들은 특정 만기의 채권들을 선호하며, 그 만기 섹터를 벗어나기 위해서는 상당한 수준의 금리 프리미엄을 요구한다.
4. 시장 세분화 (Market Segmentation): 많은 투자자들은 투자할 수 있는 만기에 대한 제약이 있다.

우선 기대가설 부터 설명하고, 유동성 선호를 비롯한 나머지 이론은 커브를 직접 보면서 이해하자.

예를 들어, 1년 금리가 현재 1.0%이고, 1년 후의 1년 금리에 대한 시장의 예상이 2.0%라고 한다면, 2년 금리는 아래와 같이 계산될 수 있을 것이다.

(1+1년 금리)*(1+1년 후의 1년 금리)=(1+2년 금리)^2

이는 다시 말해서,

(1+0.01)*(1+0.02)=(1+2년금리)^2

2년 금리=1.498768…%

즉, 시장 참여자들이 1년 후의 1년 금리가 현재의 1년 금리보다 더 높은 2.0 수준에서 형성될 것이라고 예상해서, 2년 금리가 1.498% 정도에 시장이 형성되어 있다고 설명하는 이론이다.

역으로, 현재 시점의 시장에서 거래되는 각 만기의 국채 금리로 현재의 국채 금리 커브를 도출할 수 있으니, 반대로, 1년 국채 금리와 2년 국채 금리를 이용하여 1년 후의 1년 금리 (1Y1Y Forward라고 표현한다.)를 역산할 수 있다는 것이다.

하지만, 기대가설만 가지고는, 충분히 설명히 곤란한 현상들이 있다. 예를 들면;

1. 경기는 순환하고 있기 때문에, 단기 금리 수준은 등락을 거듭할 것임에도 불구하고, 일반적인 금리 커브는 우상향하는 형태를 띈다.
2. 장기 금리 위주로 투자하는 투자자들이 초과이익을 얻어왔다.
3. 자금을 차입하려는 기업들은 단기 자금조달 위험을 줄이기 위해 더 높은 금리를 지불하고라도 장기 자금조달을 하려한다.

일반적으로, 위의 기대이론은 아주 단기 금리인 경우에는 어느 정도 설명력이 있다고 할 수 있지만, 5년 이상, 10년, 30년 동안의 단기 금리에 대한 예상을 시장참여자들이 효과적이고 합리적으로 할 수 있다고 보기에는 무리가 있어보인다.

우선 아래의 Bloomberg 화면 캡쳐를 보자.

본 화면의 두 개의 커브 모두 미국 국채 중 Active한 국채들의 금리를 이용하여 국채 금리 커브를 그린 것이다. 위의 황토색 커브는 2005년 3월 16일의 금리 커브를, 연두색의 커브는 2016년 3월 21일의 금리 커브를 보여주고 있다. 여러 번 언급하였지만, 두 개의 커브 모두 일반적인 우상향의 형태를 띄고 있으며, 이는 기대이론만을 가지고 설명하려면, 항상 장기에는 단기 금리가 상승할 것이라고 시장이 잘못된 예상을 하고 있다고 밖에 설명할 수 없을 것이다. 그리고 사실 약 11년이 지난 지금은, 단기 금리가 2005년의 예상과는 터무니 없이 낮은 상태인 것을 볼 수 있을 것이다. (이론대로라면, 2005년의 11년 후의 1년 금리에 대한 예상은 얼추 보기에도 4.5% 수준은 예상하고 있었던 것으로 보이는 반면, 현재의 1년 금리는 0.6% 수준에 지나지 않는다.)

위의 금리 커브는 시장에 거래되는 국채 금리를 이용하여 약간은 과장되게 표현한 국채 금리 커브이다. 기대가설 (Expectations Hypothesis)을 제외한, 유동성 선호 (Liquidity Preference), 선호 서식지 이론 (Preferred Habitat Theory) 및 시장 세분화 (Market Segmentation)를 설명하기 위하여 1, 2, 3, 4의 네 부분으로 구분하였다.

1. 1번 영역: 시장 세분화가 적용되는 부분이다. 단기 자금을 운영하는 머니마켓펀드 (MMF, Money Market Fund)는 0-2년의 단기물에 그 수요가 집중되는 경향이 있기에 이 부분이 일반적으로 커브 상의 다른 부분보다 금리가 낮은 경향이 보인다.
2. 2번 영역: 유동성 선호와 기대가설이 같이 보이는 구간이다. 2-10년의 구간은 상당히 그 기울기가 가파른 편이고, 시간이 지남에 따라 금리가 상승할 것이라는 시장의 기대와 유동성 프리미엄을 반영하고 있다. 또한, 다양한 투자자들이 이 구간의 주요 참여자들로 작용하지만, 미국 국채 시장의 큰 손을 차지하고 있는 각 국의 중앙은행들의 수요가 집중되어 있는 구간이기도 하다. 일반적으로 중앙은행들은 외환보유고의 듀레이션을 5년 이하로 짧게 가져가는 경우가 대부분이기에, 수요가 5년 이하에 집중되고, 10년으로 갈 수록 수요가 떨어지는 부분도 이 구간에서의 가파른 커브 형태의 일부 이유라 할 수 있다.
3. 3번 영역: 유동성 선호. 앞서 언급되었듯이 시장참여자들은 5년 이상의 금리에 대한 합리적인 예측이 힘들다. 10년 금리 이후 커브가 상승하는 부분은 금리에 대한 예측보다는 유동성에 대한 보상으로 더 높은 수익율을 요구하는 경향이 보인다.
4. 4번 영역: 시장 세분화 및 선호 서식지 이론. 생명보험사들과 연금보험이 선호하는 구간이다. 연금보험상품의 성격상, 장기의 절대수익율 목표를 위해서 수요가 집중되는 부분이다. 따라서 20-25년 구간보다 금리가 오히려 낮아지는 경향을 보인다.

다시 말하자면, 미국 국채 금리 커브의 형태에서 보이는 우상향의 금리 곡선은, 단순하게 시장 금리에 대한 시장참여자들의 예상치가 반영되었다기 보다는 더 복합적인 원인들에 의해서 설명된다. 따라서, 위에서 계산한 것과 같이 1년 금리와 2년 금리를 가지고 1년 후의 1년 금리를 산출한 것이, 단순히 시장에서 예상 혹은 기대하는 1년 후의 1년 금리라고 판단하는 것은 적합하지 않다. 그리고, 단기보다는 장기 쪽으로 갈 수록, 시장에서 합리적으로 예상 혹은 기대한다고 보기가 더 어렵고, 예상이나 기대 외에 다른 원인들의 영향을 더 많이 받을 것이다.

• 미국 국채시장의 이해 (1) – 미국 국채 (US Treasury)는?
• 미국 국채시장의 이해 (2) – 미국 국채의 종류
• 미국 국채시장의 이해 (3) – Bloomberg PX1 화면
• 미국 국채시장의 이해 (4) – 미국 국채 금리 커브의 형태
• 미국 국채시장의 이해 (5) – 미국 국채 금리 커브의 움직임
• 미국 국채시장의 이해 (6) – 입찰과 WI (When Issued Market), 결제
• 미국 국채시장의 이해 (7) – 레포 (REPO) 시장
• 미국 국채시장의 이해 (8) – 숏커버링 (Short Covering)

미국 국채시장의 이해 (1) – 미국 국채 (US Treasury)는?에서 미리 언급하였듯이, 미 국채 시장을 모니터하는데 가장 기초적인 화면은 Bloomberg의 PX1 화면이다. TradeWeb 등의 기타 화면에서도 비슷한 구조와 형태로 국채시장을 모니터하기에, PX1 화면에 대한 이해는 전반적인 미국 국채시장의 현황을 파악하기에 도움이 된다. 필자의 경우 2003년 11월, 미국 국채 거래를 시작하면서 부터 언제나 PC 모니터의 한 쪽 켠에는 PX1 화면이 떠 있고, 이는 시대가 지남에 따라 비록 Bloomberg Launchpad 기능으로 좀더 작은 부분을 차지하고 있기는 하지만, 여전히 아침에 출근하여 퇴근 시 까지 항상 화면에 올려놓고 상시 주목하는 화면으로 자리잡고 있다.

위의 2016년 2월 22일, 홍콩시간 오후 1시 6분의 스크린샷인 PX1 화면을 이용하여, 각 항목에 대해 알아보자.

우선 상단을 보면, United States, 즉 미국의 국채금리라는 것을 알 수 있고, 맨 윗단의 Tap에 4) Actives로 설정이 되어있는 것을 볼 수 있다. 대부분이 다른 설정 없이 Bloomberg에서 PX1 [GO]를 하면 기본적으로 위의 화면이 나올 것이다. 4) Actives라는 의미는 화면 안의 국채들이 가장 최근에 발행되어 가장 활발하게 거래되고, 유동성이 뛰어난 국채들의 모음을 뜻한다. 이러한 채권들을 시장에서는 On-the-Run 채권이라고 부르고, 발행된 지 오래되어 상대적으로 유동성이 떨어지는 Off-the-Run 채권들과 구분된다.

화면상의 좌측 상단에 보이는 Bills 부분이다. 보이는 바와 같이 가장 최근에 발행된 4주, 13주, 26주, 그리고 52주 Bill 들의 만기가 표기되어 있다. 즉 32) 항목의  Bill은 만기가 2016년 5월 19일인 Bill이며, 본 PX1 화면이 캡쳐되던 당시의 가장 최근 발행된 13주 Bill이었었다. 그 옆의 0.290/0.285는 호가이다. 미국 국채시장의 이해 (2) – 미국 국채의 종류에서 언급되었듯이, Discount Yield로 호가가 되고 있으며, Bid (매수호가)가 0.290%, Offer (매도호가)가 0.285%에 형성되어 있었음을 볼 수 있다. 그 옆의 0.290%는 금리를 표현하고 있으며, –은 일중 변동이 없었음을 나타낸다. (참고로 33) 08/18/16물의 경우에는 당일 0.005% 만큼 금리가 상승하였음을 보여준다.)

그 아래의 Notes 부분이다. 37), 43), 45)의 WI라고 쓰여있는 항목은 When Issued를 의미하는 것으로, “미국 국채시장의 이해 (5) – 입찰과 WI (When Issued Market), 결제”에서 다시 언급하겠다. 36), 40), 42), 44), 48)의 경우에는 본 PX1 화면이 캡쳐되던 시점, 가장 최근에 발행된, 2년, 3년, 5년, 7년, 10년 국채이다. 40)을 예로 들면, 쿠폰 (이표)가 0.75%이고, 만기가 2019년 2월인 가장 최근 발행된 3년 만기 국채이다. 보시다시피 만기 옆에 3YR라고, 친절하게 표기되어 있다. 이 채권은 시장에서 Current 3 Year, 혹은 CT3라고도 표현하며, 그 위의 39)는 그 직전에 3년 만기로 발행되었던 T 1.125% 01/19 (2019년 1월을 만기로 하는 쿠폰이 1.125%인 미국 국채)로써 OLD 3 Year라고도 부른다. 그 옆의 99-15+ / 99-15.75는 32진법을 사용한 본 CT3의 매수호가 및 매도호가이며, 그 옆의 0.923%는 현재 가격으로 산출된 채권의 금리, 그리고 -01.75는 당일 가격변동분을 32진법 (혹은 Tick)으로 표현한 것이다.

우측 상단의 Bonds 부분은 Notes 부분과 크게 다를 것은 없다. 51)의 경우 CT30, 혹은 Current 30 year라고 부르며, 50)은 OLD30, 49)는 OLD OLD 30라고도 부른다.

Bonds 부분 하단의 TIPS (Treasury Inflation-Protected Securities, 물가연동국채)부분이다. 마찬가지로 가격으로 호가가 되며, 32진법을 사용한다. 가격 우측의 금리는 실질금리를 표기하고 있으며, 도시 소비자물가지수(CPI-U, Consumer Price Index-urban consumers)를 반영한 원금에 쿠폰 (이표)를 곱한 금액을 매 기간마다 이자로 지급받는다.

Curves Trades 부분은 미국 국채 금리 커브를 파악하는 대표적인 3가지 수준을 파악할 수 있다. 55)의 2yr vs 5yr는 국채 2년 금리와 5년 금리의 차이를 보여주고 있다. 미 국채 2년을 매입, 5년을 매도 하는 경우에는 그 금리차이가 오른쪽의 -49.082bp 혹은 -0.49082%로 거래되고 있음을 보여주며, 반대로 2년물을 매도 / 5년물을 매수 하는 경우에는 48.511bp, 혹은 0.48511%에 거래되고 있음을 보여준다. 56)은 2년물과 10년물, 57)은 5년물과 10년물의 커브 거래를 보여주고 있고, 이 55), 56), 57)의 호가로 대략적인 미 국채 금리 커브의 기울기를 파악할 수 있다.

마지막으로, Other Markets이다. 미국 국채시장과 관련이 있는 타 시장에 대한 정보를 파악할 수 있다. 58) US Long (CBT)는 30년 미국 국채 선물의 가격, 59) 10yr Fut (CBT)는 10년 미국 국채 선물의 가격, 60) 5Yr Fut (CBT)는 5년 미국 국채 선물의 가격 움직임을 보여준다. 61) Dow Jones Ind는 다우 존스 산업평균지수, 62) S&P 500 Ind는 S&P 500 지수로 주식시장의 움직임을 파악할 수 있다.

• 미국 국채시장의 이해 (1) – 미국 국채 (US Treasury)는?
• 미국 국채시장의 이해 (2) – 미국 국채의 종류
• 미국 국채시장의 이해 (3) – Bloomberg PX1 화면
• 미국 국채시장의 이해 (4) – 미국 국채 금리 커브의 형태
• 미국 국채시장의 이해 (5) – 미국 국채 금리 커브의 움직임
• 미국 국채시장의 이해 (6) – 입찰과 WI (When Issued Market), 결제
• 미국 국채시장의 이해 (7) – 레포 (REPO) 시장
• 미국 국채시장의 이해 (8) – 숏커버링 (Short Covering)

미 국채는 그 만기와 형태로 구분되고, 크게 Bill, Note, Bond와 TIPS (Treasury Inflation Protected Securities)로 분류되지만, 그 외에도 FRN (Floating Rate Note, 변동채), STRIPS 등이 있으며 각각 아래와 같은 특징이 있다.

Treasury Bill (T-Bill)

Treasury Bill은 단기 채무증권으로 만기가 1년 이하로 발행이 된다. 또한 이표(Coupon)가 존재하지 않고, 할인가격( Discount Price)에 발행되어 만기에 원금을 받게 되는 형태이다.

일반적으로 4주 Bill은 매주 화요일에 입찰이 되고, 13주 와 26주 Bill은 매주 월요일, 52주 Bill은 매 4주 마다 화요일에 입찰이 행해진다. 또한, 미 재무성이 필요할 시에만 발행하는 Cash Management Bill도 있다.

Treasury Bill은 일반적으로 Discount Yield로 가격을 호가하며, 채권의 Bloomberg Ticker는 B이다. 보통 T+1 (거래일 익일) 기준으로 결제하고, 관행에서 벗어난 결제일을 원할 시에는 거래 전에 언급을 해야 한다. (즉, “B”+”Bill의 만기(ex. 03/17/16)”+[Govt][GO])

Treasury Note (T-Note)

Treasury Note는 가장 일반적인 형태의 재무성 채권으로, 발행 당시 만기가 1년에서 10년에 해당하는 국채이다. 반기에 한 번, 혹은 1년에 두 번 이자지급을 하며, 만기에 원금을 받는 구조이다.

매월 2년, 3년, 5년, 7년 국채를 입찰하고, 10년 국채는 2월, 5월, 8월, 11월에 신규 발행, 1월, 3월, 4월, 6월, 7월, 9월, 10월, 12월에 Reopening 형태로 기 발행된 10년 물을 추가 발행한다. 호가는 가격으로 되고, 호가 단위는 32진법을 사용한다. 보통 T+1 (거래일 익일) 기준으로 결제하며, 관행에서 벗어난 결제일을 원할 시에는 거래 전에 언급을 해야 한다.

32진법 호가에 대해서는 아래의 링크를 참고하자.

참고: 미국 국채 시장의 32진법

Note와 Bond채권의 Bloomberg Ticker는 T이다. (즉, “T”+”Coupon”+”Note 혹은 Bond의 만기”+[Govt][GO])

Treasury Bond (T-Bond)

Treasury Bond는 발행 당시 10년 이상의 국채를 의미한다. Treasury Note와 마찬가지로, 반기에 한 번, 혹은 1년에 두 번 이자지급을 하고, 만기에 원금을 받는 구조이다.

매년 2월, 5월, 8월, 11월에 30년 Bond가 신규 발행, 1월, 3월, 4월, 6월, 7월, 9월, 10월, 12월에 직전에 발행된 Bond가 Reopening형태로 추가 발행된다. 마찬가지로 호가는 가격으로 하며, 호가단위는 32진법을 사용한다. 보통 T+1 (거래일 익일) 기준으로 결제되며, 관행에서 벗어난 결제일을 원할 시에는 거래 전에 언급을 해야 한다.

Floating Rate Note (FRN, 변동채)

비교적 최근(2013년 7월 31일 발표)부터 발행되는 미국 국채의 형태로, 13주 Treasury Bill의 입찰 최고 금리(USBMMY3M)에 연동하여 매 분기별로 금리를 지급하는 변동채이다. (이는 일반적인 변동채가 LIBOR를 그 변동금리 지표로 사용하는 사실과 구분된다.)

2년 변동채가 매년 1월, 4월, 7월 및 10월에 신규입찰되며, 2월, 3월 5월, 6월, 8월, 9월, 11월 그리고 12월에 Reopening 형태로 재발행된다. 호가는 Discount Margin으로 하고, Bloomberg의 YA(Yield and Spread Analysis) 기능을 사용하여 Discount Margin을 입력, 가격을 확인한 후 거래를 체결한다. (아래 Screen 참조) 보통 T+1 (거래일 익일) 기준으로 결제하며, 관행에서 벗어난 결제일을 원할 시에는 거래 전에 언급을 해야 한다.

Treasury Floater의 Bloomberg Ticker는 TF이다. (즉, “TF”+”만기”+[Govt][GO])

TIPS, Treasury Inflation-Protected Securities (물가연동국채)

미국의 물가연동국채(TIPS)는 1997년부터 발행되기 시작했으며, 미 노동통계청에 의해 측정된 도시 지역 소비자물가지수 (CPI-U, Consumer Price Index for All Urban Consumers)에 따라 원금이 증가 혹은 감소한다. 미국의 물가연동국채는 그 원금과 이자를 계산하는 방식으로 Canadian Model을 사용하고 있으며, 조정된 원금 금액에 고정금리를 반기에 한 번 지급한다.

매년 4월에 신규 5년 물이 발행, 8월 및 12월에 Reopening 형태로 재발행된다. 10년 물은 1월 및 7월에 발행되고, 3월, 5월 9월 그리고 11월에 재발행되며, 30년 물은 2월에 신규 발행, 5월 및 10월에 재발행된다.

모든 TIPS는 매월 15일부터 이자가 발생하며, 각 월의 마지막 영업일에 발행된다. 호가는 가격으로, 호가 단위는 32진법을 사용한다. 보통 T+1 (거래일 익일) 기준으로 결제하며, 관행에서 벗어난 결제일을 원할 시에는 거래 전에 언급을 해야 한다.

TIPS는 물가인상분을 원금의 증가 혹은 감소분으로 반영하기 때문에, TIPS 금리를 실질 금리라고도 부르며, 이는 일반적인 Bill, Note, Bond의 명목 금리와 비교되는 부분이다. 같은 만기의 TIPS와 Note 금리의 차이를 BEI (Break-Even Inflation)이라고도 부르며, 인플레이션에 대한 기대가 클수록, BEI가 증가, 상대적으로 TIPS의 금리가 Note의 금리보다 하락하게 된다.

TIPS의 Bloomberg Ticker는 TII이다. (즉, “TII”+”Coupon”+”만기”+[Govt][GO])

STRIPS

STRIPS는 Separate Trading of Registered Interest and Principal of Securities의 약자로, 기 등록된 증권의 이자 및 원금 부분의 분리거래로 해석된다. 기존에 존재하는 Treasury Note나 Bond의 이자 부분 및 원금 부분을 분리하여 거래할 수 있게 해주는 개념으로, 만기에만 금액을 지급 받는 무이자할인채 (zero-coupon securities) 형태이다. STRIPS는 발행되거나 투자자에게 직접 판매되지 않으며, 금융기관이나 정부증권 브로커 딜러에 의해서만 구입 및 보유될 수 있다.

STRIPS의 Bloomberg Ticker는 S이다. (즉, “S”+”만기”+[Govt][GO])

• 미국 국채시장의 이해 (1) – 미국 국채 (US Treasury)는?
• 미국 국채시장의 이해 (2) – 미국 국채의 종류
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미국 국채 (US Treasury)는?

미국이 재무성이 발행하는 채권으로, 미국 재무부채권이라고도 한다. 미국 국채의 금리는 모든 미 달러 (USD) 채권의 기준이 되는 금리로 사용되고 있으며, 미 달러화 (USD)로 발행된 채권 중 가장 안전한 자산으로 분류되어 ‘무위험자산’ 이라고도 불린다.

흔히 세상에서 가장 안전한 자산이라고도 부르며, 따라서 국제 경제나 금융시장에 이상 징후가 발견될 때마다 가격이 상승, 금리가 하락하는 안전자산 선호현상 (Flight to Quality)의 대표적인 대상이기도 하다.

아래의 이미지는 Bloomberg의 PX1 [GO]의 화면으로 미국의 국채시장을 모니터링하기 위한 가장 기본적인 화면이자 최근에 발행된 다양한 만기의 미 국채들의 금리현황을 보여주고 있다. (2016년 2월 22일 기준)

이 화면은 미국 국채시장의 현황을 한 눈에 파악할 수 있는 화면으로, 자세한 설명은 미국 국채시장의 이해 (3) – Bloomberg PX1 화면에 덧 붙이기로 한다.

또한, 다음의 이미지(출처, Barclays Live)는 같은 날 미국 국채 금리의 커브를 보여주고 있다. X축은 만기를, Y축은 금리를 나타내고 있으며, 각 만기에 해당하는 국채의 금리를 점으로, 그리고 그 점들을 곡선으로 연결한 이자율 곡선이다. 그림에서 보다시피 금리커브가 우상향하는 모습을 보이며 이와 같은 우상향의 금리커브가 일반적이다. 금리커브에 대해서는 “미국 국채시장의 이해 (4) – 미국 국채 금리 커브의 형태”에서 자세하게 알아볼 것이다.

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