스프레드 프로덕트 (Spread Product)의 이해 (9)

This entry is part 9 of 13 in the series 스프레드 프로덕트 (Spread Product)의 이해

SSA, 회사채 등을 비롯한 외화 스프레드 프로덕트의 유통시장은 그 구조 자체는 미국 국채시장과 거의 동일하다. 거래소를 통한 거래가 이루어 지는 브로커 (Broker) 시장에 익숙한 사람들에게는 상당히 생소한 구조일 수 있다. 그 이유에 대해서 이론적으로 연구해본 적은 없지만, 아래와 같은 이유가 아닐까 싶다.

예를 들어, GE (General Electric Company)의 주식이 거래되는 거래소 시장을 생각해보자. GE라는 기업의 주식은 물론 보통주, 그리고 여러 종류의 우선주가 있겠지만, 일단 GE 하면 아래와 같은 화면이 뜰 것이다.

[출처: Yahoo Finance]

즉, GE의 보통주가 그 대표선수로 검색이 될 것이고, 대부분의 시장참여자들은 GE의 보통주를 위주로 거래한다.

반면에, 아래의 Morning Star의 GE 채권 창을 살펴보면, GE에서 발행하였고, 거래가 되는 채권들이 무수히 많은 것을 알 수 있다. 주식에는 만기가 없지만, 채권에는 만기가 존재하고, 기업의 자금수요에 따라 여러 만기의 채권을 발행하였을 것이다. 아래의 목록은 극히 일부일 뿐, GE가 발행한 채권은 만기별로 수 백, 수 천 가지일 것이다.

[출처: MorningStar]

따라서, 모든 채권이 다 유동성이 뛰어나기는 힘들 것이고, 매수자나 매도자가 거래를 하려고 하는 그 순간에 정확히 채권과 물량을 일치시켜서 거래를 유발하는 것이 불가능할 것이다. GE 주식을 거래하려는 사람들은 너도나도 GE의 보통주를 거래하려 하고 있지만, GE 채권을 거래하려는 사람은 그 수 백, 수 천가지의 GE 채권 중 하나를 거래하려 할 것이고, 그때마다 그 상대방이 되는 반대 수요를 찾지 못한다면 거래는 일어날 수 없다. 따라서, 주식과 같은 브로커 구조로는 채권시장에 유동성이 확보되기가 힘들었을 것이다.

외화채권시장은 장외시장 (OTC, Over The Counter)을 위주의 구조를 띄고 있다. 그 구조를 이해하기 위해서 우선 각 투자은행의 외화채권 시장조성 (Market Making) 구조를 알아보자.

세일즈 (Salesperson)

큰 분류 상으로 세일즈도 상품의 영역이 구분되기는 한다. 예를 들면 Rates Sales (미국 국채, SSA, MBS 등 신용위험이 거의 없거나 크지 않은 채권을 주로 거래)나 Credit Sales (회사채, CDS 등의 신용위험이 있는 채권을 주로 거래) 등으로 분류되기는 한다. 하지만, 세부적으로는 상품의 구분이 따로 없고, 지역 및 성향에 따라 분류된 고객 (Client)을 기준으로 역할이 구분된다. 세일즈는 고객에 대한 전문가이고, 각종 시장 정보 및 서비스를 제공하며, 고객의 요구에 따라 채권의 매수, 매도를 도와준다. 중요한 부분은, 이와 같은 거래들은 수수료를 수반하지 않으며, 매수가격은 더 싼 가격에, 매도 가격은 더 비싼 가격에 호가함으로써 Bid/Ask 스프레드가 수익의 원천이다. 수익원천에 대해서는 스프레드 프로덕트 (Spread Product)의 이해 (11) – 트레이더의 수익창출과 헤지 (Hedge)에서 다시 자세히 이야기하기로 하자.

트레이더 (Trader)

세일즈가 고객에 대한 전문가라고 하면, 트레이더는 상품에 대한 전문가이다. 트레이더는 투자은행의 규모에 따라 정도의 차이는 있겠지만, 상품에 따라 굉장히 세분화 되어 있다. 예를 들면,

Credit Trader (신용 위험이 있는 상품을 거래하는 트레이더) – US Credit Trader (미국 신용 위험을 거래하는 트레이더) – Industrial (금융 분야가 아닌 일반 산업 부문의 신용을 담당) – Utililities (그 중에서도 수도, 전기, 가스 같은 공익사업 관련 신용을 거래) – 10+ Years (그 중 10년 이상의 장기물을 거래)

이런 식으로 상당히 세분화가 되어 있으며, 각각의 트레이더는 자신이 맡은 특정 상품군에 대해서는 해당 투자은행 내에서 최고의 전문가가 되어야 한다.

각각의 특정상품군을 담당하는 트레이더는 각 고객을 담당하는 세일즈들과 함께, 자신의 북 (Book)을 이용해서 투자자인 고객들의 매수와 매도 요구에 응하면서, 직접 채권을 매수하거나 매도한다. 이를 해당 특정 채권에 대한 시장을 조성 (Market Making)한다고 하며, 이 부분은스프레드 프로덕트 (Spread Product)의 이해 (10) – 시장조성자 (Market Makers)에서 다시 설명하겠다.

세일즈 + 트레이더 (고객 기준)

각 고객의 기준에서 구조도를 그래보면 다음과 같다. 투자자인 한 고객을 커버 (Cover)하는 세일즈는 고객이 거래를 원하는 특정 상품에 대해서 그 상품을 담당하는 트레이더와 거래를 시도하고, 해당 트레이더는 담당하는 상품에 대해 매도 혹은 매수를 도와준다.

따라서, 세일즈는 고객에게 특정한 상품(채권)에 대한 거래요청을 받았을 때, 그 담당하는 트레이더가 누군지를 알고 있어야 하며, 그 트레이더에게 거래를 요청한다. 또한, 트레이더는 그 투자은행에서는 그 상품에 대한 모든 거래요청을 보고 있으므로, 매수세력이나 매도세력이 어느 정도인지, 그들이 왜 채권을 사려하는지 혹은 팔아야 하는지, 어떤 소식이 가격에 영향을 미치고 있는지에 대해 가장 많은 정보를 가지고 있으므로, 투자자가 요청할 시에 자신이 가지고 있는 정보를 공유하기도 한다.

세일즈 + 트레이더 (상품 기준)

특정 상품을 기준으로 구조도를 그려보면 다음과 같다. 좀 징그러워 보일 수는 있다. 트레이더는 세계 곳곳에 있는 투자자들로 부터의 거래요구를 각 투자자를 커버하는 세일즈들을 통해서 접수하고, 거래를 체결한다. 순간순간 매수와 매도가 정확히 일치하기 힘들기 때문에, 자신의 북 (Book)을 사용해서 채권을 단기간 보유하다가 매도할 수도 있고, 채권이 없는 상태에서 먼저 매도를 해놓고, 다시 채권을 구해와서 포지션을 상쇄시킬 수도 있다.

이 구조도는 한 투자은행에서 특정상품을 기준으로 트레이더가 시장을 조성하는 그림을 그려놓은 것이다. 그렇지만, 채권은 그 종류가 너무나 다양한지라, 트레이더가 자신의 북 (Book)을 이용해서 시차를 두고 거래를 진행하더라도, 포지션을 상쇄시키기 힘든 경우도 물론 있을 것이다.

다음의 그림을 살펴보자. 세일즈 + 트레이더 (상품 기준)의 구조도에서 조금더 확장된 구조도이다.

해당 채권의 트레이더가 자신이 속한 투자은행 내의 세일즈와 그 세일즈가 커버하는 투자자들로부터 포지션을 상쇄하기 힘든 경우에, 반대의 포지션을 가진 다른 투자은행과 거래를 할 수 있다. 이러한 경우에 Interdealer Broker라는, 투자은행간의 거래에 있어 브로커 역할을 하는 기업이 존재하며, 그들은 각 투자은행의 트레이더 간에 거래가 활발하게 일어날 수 있게 해준다. 구조도에서 보이듯이, 트레이더는 자신이 담당하는 특정 채권에 대해 Interdealer Broker를 통해 타 투자은행들과 거래할 수 있으며, 이 경우에 Interdealer Broker는 수수료를 수취하게 된다.

큰 그림을 그린다면, 세일즈 + 트레이더 (고객 기준)의 그림들과, 확장된 세일즈 + 트레이더 (상품 기준)의 그림을 모두 연결하고, 보라색의 각각의 IB가 또한 트레이더, 세일즈, 클라이언트로 세부적인 그림이 그려져야 할 것이다. 물론 클라이언트도 또한 투자은행간에 대부분이 겹칠테니, 수없이 많은 투자자 (Client), 세일즈 (Sales), 트레이더 (Trader), 프로덕트 (Product), 인터딜러브로커 (Interdeaer Broker), 투자은행 (IB)들이 거미줄처럼 얽히고 섥힌, 감히 그리기도 힘든 그림이 나올 것이다. 그 거미줄 같은 복잡한 구조가, 거래소를 거치지 않고 장외시장 (OTC, Over the Counter) 형태로 채권이 거래되고 있는 방식이며, 시장 그 자체이다.

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스프레드 프로덕트 (Spread Product)의 이해 (9) – 유통시장의 구조

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